能图资本熊芬：创投减持新规有助价值投资快速健康发展

　　证券时报网（www.stcn.com）06月05日讯 证券时报记者 张国锋

　　针对6月2日晚间证监会的创投减持新规，能图资本创始人、总裁熊芬表示，历时1周，证监会对创投基金的减持做了新规补充，在创投圈一石激起千层浪。能图资本作为一家价值投资的创业投资基金管理公司，新政没有影响，但是，从整个创业投资行业来看，该新规影响还是很显著的。以下是能图资本创始人熊芬的解读要点：

　　1、“对于发行人有实际控制人的，非实际控制人的创业投资基金股东，按照《公司法》第141条的有关规定锁定1年。”

　　解读：这条基本和过去是没有变化的。

　　2、发行人没有或难以认定实际控制人的，对于非发行人第一大股东,但位列合计持股51%以上股东范围，且符合一定条件的创业投资基金股东，不再要求其承诺所持股份自上市之日起锁定36个月，而是按照《公司法》第141条的有关规定锁定1年。

　　解读：这条其实减持新政最重要的一条，政策是老政策，但给予了符合特定条件的创业投资基金一定的豁免权利，即在规范监管的环节下，是希望给创业投资基金一定空间。

　　首先，适用的特定背景是：

　　1、 发行人没有实际控制人，或难以认定实际控制人（这种情况下，监管层会要求合计持股51%以上的股东锁定3年）。

　　2、 该创投基金不能是发行人的第一大股东，但是又在按股份大小排列，合计51%股权的股东之列。即按以往要求是要锁定3年，但是主要你是”符合一定条件的创业投资基金“，那么创业投资基金经主动申请，且保荐机构及律师核查通过，再由保荐机构向证监会发审部等相关监管部门申请，经征求证监会相关职能部门意见后通过，方可按”符合一定条件的创业投资基金“锁定1年。

　　这样，核心问题来了，什么才是“符合一定条件的创业投资基金”，享有这个豁免权利呢？

　　按证监会的要求，“符合一定条件的创业投资基金”是指必须同时满足以下五个条件，而这五个条件将是保荐人、发行人律师、发审部门审查的重要依据。请看这五个条件：

　　一、创业投资基金首次投资该首发企业时，该首发企业成立不满60个月。

　　解读：基金投资企业时，该被投企业成立不足5年。从成立时间上看，这个5年时间一般情况下是够了，但是，有些企业是转型而来，历时沿革时间长，企业规模并不大。这对创投基金在投资时，会有一定的影响。

　　二、创业投资基金首次投资该首发企业时，该首发企业同时符合以下条件：经企业所在地县级以上劳动和社会保障部门或社会保险基金管理单位核定，职工人数不超过500人；根据会计师事务所审计的年度合并会计报表，年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元。

　　解读：这条将基金投资企业时被投企业的人员规模、收入及资产的规模作出了限定，而且必须得同时满足。和前面第一条一样，一般情况下，这些规模要素都是符合早期投资企业的特征的，但实际投资业务中，那些在转型阶段的企业（如从传统业务传统模式转型的创业企业）会受到一定影响，至少创投机构在投资决策时会考量这些要素。

　　三、截至首发企业发行申请材料接收日，创业投资基金投资该企业已满36个月

　　解读：即基金投资到被投企业提交申报材料被接受，要满3年时间。一般而言，以早期、成长期企业作为投资标的的创业投资基金，从投资到被投企业申报IPO，时间都在3年以上，这点问题不大。但对PE，以Pre-IPO阶段企业作为投资标的的基金而言，那影响就太大了，对市场上一直被热捧的、价格居高不下的Pre-IPO的企业投融资有一定的打击，因此，这条对价值投资、长期投资是利好。

　　四、按照《私募投资基金监督管理暂行办法》，已在中国证券投资基金业协会备案为“创业投资基金”。

　　解读：基金业协会在备案系统中把VC/PE类基金，分别标注为创业投资基金、股权投资基金（虽然我总觉得股权投资只是相对于证券投资、债券投资的称呼，不宜和创业投资区别开来，因为创业投资也是股权投资。）如果一个基金又投早期、成长期、又投Pre-IPO企业，分类的时候就要注意了。

　　从协会目前的数据来看，在所有类别的基金中，创业投资基金无论从备案的数量（占比4.80%），还是认缴（占比3.96%）或实缴（占比4.07%）的规模来看，在整个私募基金行业中，其实是非常小的。

　　五、该创业投资基金的基金管理人已在中国证券投资基金业协会登记，规范运作并成为中国证券投资基金业协会会员。

　　解读：基金业协会要求从业机构备案以来，但仍有一些创业投资基金，因为嫌麻烦或认为不重要，并没有备案。这次新规出来后，很有很能要面临补备案登记。而根据备案系统的补备案操作来看，也不是件容易的事。

　　投资时点以创业投资基金投资后，被投企业取得工商部门核发的营业执照或工商核准变更登记通知书为准。相关指标按投资时点之上一年末的数据进行认定。投资时点以第一次投资为准，后续对同一标的企业的投资均按初始时点确认。

　　解读：这个规定对鼓励创业投资基金多次投资同一家企业是利好消息。但同样可能会遇到棘手的问题，即多次投资同一家企业后后，持股比例可能超过一定比例，反而成为延长基金锁定期，也是要特别注意的。

　　而且上述五个条件是必须同时满足的，才有可能被认定为符合一定条件的创业投资基金，从而享受1年锁定期的待遇。但要创业投资基金这五个条件要同时具备被认定，也不是件容易的事情。

　　总结：

　　1、 根据经验判断，这次新规对新成立的创业投资基金影响不大，但对已经投资并运行一段时间的创业投资基金影响深远、复杂。比如已经有项目IPO正待减持，这对LP退出及基金管理人再募集都有影响；

　　2、 这次新规对Pre-IPO投资打击较大，突击入股、投机性入股的行为可以一定程度得到遏制。继而给Pre-IPO企业估值降温，迫使市场回归理性。

　　3、 同样，如上述解读，新规在具体操作过程中，会出现两面性。如，创业投资基金同时满足5条条件的认定，难度不小，一定程度上可能会影响投资决策及转型企业的融资。包括，那些即将签署投资协议的项目，可能都会有受到一些影响。

　　总而言之，这次监管部门对创业投资基金在减持细则上的特别对待，对打击投机性投资、鼓励价值投资、长期投资肯定是有一定效果的。但在实际操作过程中，仍将可能出现一块硬币的两面的效果。所以，建议监管部门，在后续对减持规则再细化完善时，1、多考量实际操作过程中的多样性；2、多考虑政策规则的溯及时间问题；3、创业投资基金的实际投资年限与上市锁定期的反向挂钩机制问题。

　　总之，方向是非常好的，努力真正做到积极鼓励价值投资理念的创业投资基金的快速、健康发展。